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　　到目前為止，滬市仍在2800點(diǎn)左右徘徊，這一態(tài)勢(shì)已延續(xù)了近20天。

　　上證指數(shù)從2005年的998.23點(diǎn)經(jīng)過(guò)了大約兩年的牛市以后，在2007年的10月16日到達(dá)其最高峰6124.04點(diǎn)，自此進(jìn)入了大幅度調(diào)整階段，2008年7月3日探至本輪行情的最低點(diǎn)2566.53點(diǎn)，此前更是創(chuàng)下了“十連陰”的歷史新紀(jì)錄。

　　在此輪股市的大幅調(diào)整中，各方面逐漸形成了一個(gè)共識(shí)，市場(chǎng)的調(diào)整既是對(duì)過(guò)去股指漲得過(guò)快過(guò)急所導(dǎo)致的泡沫的一種修正，更是受宏觀經(jīng)濟(jì)減速和資本市場(chǎng)自身缺陷等諸多因素的影響，反映出我國(guó)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)軌時(shí)期所帶來(lái)的陣痛。經(jīng)過(guò)這種急漲驟跌的陣痛之后，維持股市的健康平穩(wěn)發(fā)展已成人心所向的期待。

　　從巔峰到谷底：A股市場(chǎng)“熊”冠全球

　　7月22日，中國(guó)人民銀行發(fā)布的金融市場(chǎng)運(yùn)行情況數(shù)據(jù)顯示，年初以來(lái)，受?chē)?guó)內(nèi)外多種因素影響，滬深兩市股指總體呈現(xiàn)震蕩下跌走勢(shì)。其中，上證指數(shù)年初為5272.8點(diǎn)，6月末收于2736.1點(diǎn)，下跌2536.7點(diǎn)，跌幅達(dá)48%。此時(shí)，上證綜指以48%的跌幅位居世界第二，越南證交所指數(shù)以56.92%位居全球股市跌幅之首。

　　然而，自7月份以來(lái)越南股市出現(xiàn)回暖跡象，指數(shù)上漲19.68%，而我國(guó)A股市場(chǎng)延續(xù)了上半年的頹勢(shì)，一舉超越越南成為了今年以來(lái)全球跌幅最深的股市。根據(jù)Bloomberg數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，上證綜指今年以來(lái)下跌了48.97%，位居全球主要股指下跌榜的首位(不考慮貨幣調(diào)整因素)。

　　中國(guó)股市的下跌幅度，不但遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了受次貸危機(jī)影響的美國(guó)股市，也超過(guò)了經(jīng)濟(jì)惡化的越南股市，成為全球表現(xiàn)最差的股市。

　　半年以來(lái)，A股市場(chǎng)共有617只個(gè)股被腰斬，跌幅達(dá)四成的多達(dá)1038只個(gè)股。而在1543只有交易記錄的A股之中，半年以來(lái)僅有78只個(gè)股累計(jì)上漲。而A股最大的權(quán)重股中石油在7月1日創(chuàng)新低14.40元，跌破發(fā)行價(jià)近14%。

　　比較中、美主要股指今年以來(lái)的市場(chǎng)表現(xiàn)，滬深300指數(shù)遭遇“腰斬”之痛，股指大幅下挫2600多點(diǎn)，跌幅達(dá)到49%左右。而同期美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)，跌幅僅為15%左右，如果考慮到半年來(lái)美元下跌的因素，則標(biāo)普500指數(shù)實(shí)際下跌20%左右，不過(guò)相對(duì)于我國(guó)股市的暴跌仍舊不可同日而語(yǔ)。

　　反觀深陷金融動(dòng)蕩而一度關(guān)停的越南股市，今年以來(lái)的跌幅也只達(dá)到了47%左右，弱于我國(guó)A股的下跌程度。另外從和A股市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性更大的香港股市來(lái)看，同期市場(chǎng)也只下跌了逾兩成，和美國(guó)股市的跌幅基本持平。

　　痛定思痛：透視股市暴跌的原因

　　面對(duì)股市的“跌跌不休”，大部分投資者的財(cái)產(chǎn)都急劇縮水，購(gòu)買(mǎi)力降低，有人發(fā)出疑問(wèn)：A股市場(chǎng)究竟怎么了？底部在哪里？未來(lái)的走勢(shì)會(huì)怎樣？

　　在目前的情況下，各路精英都紛紛出來(lái)表態(tài)，從各個(gè)方面探尋市場(chǎng)底部究竟在何處。但仍無(wú)人敢說(shuō)，下跌已經(jīng)結(jié)束。包括很多機(jī)構(gòu)投資者都看不懂現(xiàn)在的股市，前期唱多的證券公司也變得更為謹(jǐn)慎。

　　在接受記者采訪的時(shí)候，多數(shù)專家和業(yè)內(nèi)人士都認(rèn)為，在諸多下跌的因素中，最主要的還是人們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂。國(guó)際機(jī)構(gòu)瑞士銀行的證券研究部主管梁忠表示，真正導(dǎo)致中國(guó)股市下跌的原因在于近一輪宏觀經(jīng)濟(jì)周期高峰已過(guò)，美國(guó)次貸危機(jī)使得我國(guó)內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境不樂(lè)觀并存在諸多不確定性。易方達(dá)等基金也表示，當(dāng)前的市場(chǎng)或反應(yīng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的必然途徑，即由粗放的、出口為導(dǎo)向的外向型經(jīng)濟(jì)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榧�約的、以消費(fèi)為主導(dǎo)的內(nèi)生型經(jīng)濟(jì)。一旦成功轉(zhuǎn)型，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展歷程將更加持續(xù)。但是，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型不可能一蹴而就，在這過(guò)程中，資本市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)將在所難免。

　　6月19日，世界銀行預(yù)測(cè)，中國(guó)2008全年的GDP增長(zhǎng)率將達(dá)到9.8%，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率放緩到一個(gè)更可持續(xù)的速度。而根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局7月17日發(fā)布的國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示，在冰雪、地震、美國(guó)次貸危機(jī)、石油價(jià)格節(jié)節(jié)攀升等諸多嚴(yán)重不利因素的影響下，今年上半年我國(guó)GDP增速為10.4%，較此前有所回落。根據(jù)相關(guān)的推算，我國(guó)GDP增長(zhǎng)率的變化與上證指數(shù)變化率的相關(guān)度達(dá)到0.71。我們知道，如果兩者的關(guān)系是一一對(duì)應(yīng)的關(guān)系，那么相關(guān)度則為1，而0.71的相關(guān)度已經(jīng)足夠顯示GDP增長(zhǎng)率的變化與上證指數(shù)變化率的相關(guān)性是比較大的。從邏輯上講，宏觀經(jīng)濟(jì)的放緩，會(huì)對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)?cè)斐刹涣加绊�，因而也影響了股票的估價(jià)水平。

　　今年以來(lái)，隨著股改限售股解禁數(shù)量的逐漸增加，市場(chǎng)比較普遍的觀點(diǎn)是，限售股的大量解禁對(duì)市場(chǎng)形成了很大的壓力，不少人甚至認(rèn)為解禁股大量上市是今年股市下跌的重要因素。這方面，吳曉求、劉紀(jì)鵬等當(dāng)年參與股改制度設(shè)計(jì)的學(xué)者認(rèn)為股改總體成功，但存在大小非“鎖一爬二”制度設(shè)計(jì)上的后遺癥。

　　有些學(xué)者進(jìn)一步反思股改說(shuō)，當(dāng)時(shí)非流通股應(yīng)立即流通，或者應(yīng)要求延長(zhǎng)鎖定期到10年，也有學(xué)者認(rèn)為大小非歷史持股成本低，因此要求征收大小非所減持股份獲利部分的高額資本利得稅，以制約大小非流通速度，減弱其減持行為對(duì)股市的壓力。

　　對(duì)此，也有一些業(yè)內(nèi)人士持不同的觀點(diǎn)。天相投資董事長(zhǎng)林義相稱，至少?gòu)臄?shù)字上看，大小非根本不是這一輪股市下跌的主要原因。根本原因是人們對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷。

　　宏源證券研究所所長(zhǎng)程文衛(wèi)也認(rèn)為，大盤(pán)暴跌與大小非減持沒(méi)有必然的因果關(guān)系。我國(guó)股市從2005年底漲到2007年10月份，由于泡沫不斷催生，市盈率達(dá)到65倍以后，泡沫一定會(huì)破。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，2008年對(duì)于中國(guó)股市來(lái)說(shuō)，是一個(gè)非常重要的轉(zhuǎn)型期，因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)資本加入進(jìn)來(lái)，股市估值體系會(huì)逐步形成，未來(lái)會(huì)在眾多理論基礎(chǔ)之上形成具有中國(guó)特色的估值體系。

　　股市轉(zhuǎn)軌：長(zhǎng)期向好趨勢(shì)不會(huì)改變

　　一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，健康穩(wěn)定的資本市場(chǎng)已經(jīng)成為我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不可或缺的重要組成部分。我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的快速健康發(fā)展對(duì)資本市場(chǎng)的依賴程度越來(lái)越高了，健康完善、安全運(yùn)行的資本市場(chǎng)能夠極大地增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的活力。黨的十七大報(bào)告提出“創(chuàng)造條件讓更多群眾擁有財(cái)產(chǎn)性收入”，也要求資本市場(chǎng)有良好的投資環(huán)境。可以說(shuō)，資本市場(chǎng)的穩(wěn)定，事關(guān)國(guó)家發(fā)展和百姓民生。

　　但是應(yīng)該承認(rèn)，作為新興市場(chǎng)，我們的股市還有著太多的不成熟的地方。中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席尚福林近期四次發(fā)言，闡述了自己對(duì)中國(guó)股市的看法。“我國(guó)資本市場(chǎng)依然是一個(gè)‘新興加轉(zhuǎn)軌’的市場(chǎng)，在新的運(yùn)行環(huán)境下，一些老問(wèn)題將逐步化解，一些新問(wèn)題又逐步顯現(xiàn)，市場(chǎng)發(fā)展面臨的內(nèi)外部環(huán)境更趨復(fù)雜”�！霸诠墒袃�(nèi)外部復(fù)雜因素和市場(chǎng)自身調(diào)整需求的交織影響下，市場(chǎng)運(yùn)行波動(dòng)性加大，投資者信心受挫�！痹�6月22日的證監(jiān)會(huì)黨委會(huì)議上，尚福林這樣表述。

　　實(shí)際上，大小非減持是股權(quán)分置改革工作的一部分，應(yīng)屬尚福林所說(shuō)“將逐步化解”的“老問(wèn)題”。業(yè)內(nèi)人士擔(dān)憂，如果大小非減持對(duì)股市造成了災(zāi)害性沖擊，則股權(quán)分置改革的后半場(chǎng)難說(shuō)是成功的。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，截至6月30日，滬深兩市總股本為1.82萬(wàn)億股，總市值17.8萬(wàn)億元，兩市總流通股本6040億股，總流通市值5.96萬(wàn)億元，大小非全部解禁后，市場(chǎng)容量將增加兩倍。

　　大小非減持的確是一股巨大的力量，尚福林對(duì)此是有憂慮的。管理層近日也陸續(xù)表達(dá)了諸如“希望大小非減持合規(guī)進(jìn)行”、“以適當(dāng)方式定期公布上市公司解除限售存量股份數(shù)據(jù)”等觀點(diǎn)。

　　除了股改遺留問(wèn)題之外，新股發(fā)行制度中的種種缺陷也頗遭人詬病，改革的呼聲也日漸高漲�，F(xiàn)行的新股發(fā)行制度存在著兩大缺陷。一是發(fā)行過(guò)程過(guò)度向機(jī)構(gòu)投資者傾斜；二是詢價(jià)環(huán)節(jié)流于形式?jīng)]發(fā)揮市場(chǎng)定價(jià)作用。一段時(shí)間來(lái)，許多學(xué)者和專家曾在很多場(chǎng)合呼吁過(guò)要對(duì)新股發(fā)行制度進(jìn)行改革。北京大學(xué)金融和證券研究中心主任曹鳳岐坦言，“我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)上的利潤(rùn)幾乎全部被機(jī)構(gòu)獨(dú)占了，這種制度必須要改革�！�

　　實(shí)際上，在近期市場(chǎng)調(diào)整過(guò)程中，管理層已經(jīng)在緊鑼密鼓地推出一系列有關(guān)市場(chǎng)基礎(chǔ)性制度建設(shè)的政策措施。比如，6月13日公布立案查處中捷股份、九發(fā)股份違法占用上市公司資金案，這是刑法修正案(六)實(shí)施后涉及此類(lèi)犯罪的第一案；6月15日宣布全面開(kāi)展證券業(yè)和資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放評(píng)估；6月27日公布調(diào)整證券公司凈資本和風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算的規(guī)定；7月4日發(fā)布《上市公司并購(gòu)重組財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)管理辦法》，邁出上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)化監(jiān)管步伐。

　　當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)朝著宏觀調(diào)控的預(yù)期方向發(fā)展，基本面是好的。可以預(yù)期的是，隨著一系列法律和規(guī)章的出臺(tái)，中國(guó)資本市場(chǎng)基本制度將進(jìn)一步完善。在作為一個(gè)新興市場(chǎng)的缺陷得到積極的修正后，中國(guó)股市則將跨越轉(zhuǎn)軌時(shí)期的陣痛，步入一個(gè)新的發(fā)展階段。(記者:張漢青 方家喜)