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　　繼7月份減少192億元之后，8月居民新增存款繼續(xù)減少800億元，“存款搬家”的現(xiàn)象再度進(jìn)入人們的視野。如果我們將牛市分為兩個階段——低迷期和活躍期的話，低迷期一般對應(yīng)股市明顯低估值階段；活躍期對應(yīng)的則是股市處于估值基本合理階段，但有向泡沫化發(fā)展的趨勢。連續(xù)兩個月的“存款搬家”預(yù)示著此輪牛市開始進(jìn)入第二個階段，也就是活躍期階段，并可能在未來(2009年3800點之上、2010年4500點之上)逐漸出現(xiàn)泡沫。從這個意義上說，股市已經(jīng)進(jìn)入牛市下半場。

　　“存款搬家”往往表明人們開始關(guān)注股市，市場開始進(jìn)入興奮狀態(tài)，牛市也由上半場開始過渡到下半場。

　　2007年的牛市運行過程中，“存款搬家”始于2007年的4月份，這表明2005年啟動的牛市進(jìn)入了下半場。在那輪牛市的下半場過程中，有5個月出現(xiàn)了存款減少的現(xiàn)象，分別是5、7、8、9、10月。那輪牛市下半場維持的時間為7個月，上證指數(shù)從3200點上漲到最高6124點，漲幅接近100%。

　　所以，“存款搬家”與牛市下半場關(guān)系密切。當(dāng)然，下半場持續(xù)的時間可長可短，指數(shù)的漲幅也可大可小，關(guān)鍵是看流動性、估值和實體經(jīng)濟(jì)配合的程度。

　　在“存款搬家”、M1開始穿越M2的大背景下，流動性開始對市場估值產(chǎn)生更大的上推力，市場估值水平會較快地回到均衡水平——2009年對應(yīng)3800點、2010年對應(yīng)4500點，越過這些點位后，股市的泡沫化就會開始逐步顯現(xiàn)。

　　在這個過程中我們始終要牢記的是，估值是內(nèi)因，流動性是外因，經(jīng)濟(jì)則是連接兩者的紐帶。經(jīng)濟(jì)走高，估值會相應(yīng)降低，會推動資產(chǎn)價格走高；經(jīng)濟(jì)走高，實體經(jīng)濟(jì)對流動性的要求會提高；在流動性總量保持相對穩(wěn)定的前提下，虛擬經(jīng)濟(jì)中的流動性會相對降低，這會導(dǎo)致資產(chǎn)價格相對回落。所以，同樣是經(jīng)濟(jì)上行，對資產(chǎn)價格會形成兩種不同方向的力量，這表明經(jīng)濟(jì)上行并非一定會對應(yīng)資產(chǎn)價格的走高。

　　經(jīng)濟(jì)回落會形成兩種力量：一種力量會打壓資產(chǎn)價格，因為它會令資產(chǎn)的估值水平上移，如股票市盈率走高；另一種力量會加劇市場的流動性，進(jìn)而推升資產(chǎn)的估值水平。

　　所以，未來股票收益率突破長期國債收益率，也就是股指2009年突破3800點或者2010年突破4500點之后，投資者不要以為股指走高是經(jīng)濟(jì)本身的原因，而要考慮是不是泡沫開始聚積，要多考慮風(fēng)險，考慮市場實際估值狀況；監(jiān)管者不要擔(dān)心因為有2008年的大跌而不敢監(jiān)管、不敢收緊，而應(yīng)著眼于實體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)兩方面的考慮，這才是市場長治久安之本。(中證投資 徐輝)