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　　45家，這是截至發(fā)稿前A股今年上市并破發(fā)的股票數(shù)量，占所有今年IPO的三分之一。

　　其實回想今年年初，密集發(fā)行的大盤股就創(chuàng)造了2009年年中恢復(fù)IPO以來多項破發(fā)記錄，如中國西電(601179.SH)，上市首日以尾盤跳水破發(fā)收盤；中國一重(601106.SH)，首日以綠盤報開，掙扎一天也未能翻紅。

　　時光荏苒，上周二首發(fā)的嘉欣絲綢(002404.SZ) 重蹈了上市首日破發(fā)的悲劇。命運稍好一些的是同日首發(fā)的愛仕達(002403.SZ) 與和而泰(002402.SZ)，前者至少能保證收在發(fā)行價上方，后者甚至還有兩位數(shù)的漲幅。但翌日，“脫離群眾”的和而泰連同另外兩個難兄難弟集體吃了一記跌停。

　　可見近期新股的破發(fā)下行空間前所未有，而賦予他們這段空間的是高企的發(fā)行價，在跳水界，就是3米板和10米臺的區(qū)別。這次，被認(rèn)為站在10米臺上的始作俑者，是148元天價發(fā)行的海普瑞(002399.SZ)。

　　其上市首日為搶奪A股第一高價股寶座，不惜與機構(gòu)重倉的國民技術(shù)(300077.SZ)一戰(zhàn)。就在它敗北后，中小板、創(chuàng)業(yè)板次新集體開始了破發(fā)之旅。

　　“破發(fā)數(shù)量之多，時間周期之短，為近年少見。為這些高價股保薦的投行，面子怕是丟光了�！币晃簧虾Ｍ缎腥耸咳绱烁袊@，但他認(rèn)為這對投行并不是一件壞事，“關(guān)注市場信號，調(diào)整定價區(qū)間比丟不丟臉更重要�！�

　　發(fā)行價出爐路徑

　　有10米的高臺，就有搭臺子的人。

　　事實上新股發(fā)行價取決于兩派：一邊是保薦機構(gòu)和發(fā)行人，另一邊是詢價機構(gòu)，連接他們的是一份絕密材料。

　　當(dāng)發(fā)行人申請材料經(jīng)證監(jiān)會審批后，保薦機構(gòu)為了向詢價機構(gòu)推介上市公司(按照證監(jiān)會規(guī)定發(fā)行規(guī)模大于4億股的必須有50家詢價機構(gòu)的有效報價才能確定發(fā)行價，少于4億股的必須要有20家)，需要準(zhǔn)備另一份材料，這份材料和招股說明書一起，成為定價的最大依據(jù)，其學(xué)名叫做《投資價值研究報告》。

　　根據(jù)證監(jiān)會規(guī)定，可以看到這份絕密報告的詢價對象只有7類：基金公司、證券公司、保險、信托、財務(wù)公司、QFII及其他證監(jiān)會準(zhǔn)許的機構(gòu)�！巴ǔ；�金公司的定價最重要�！鄙鲜鐾缎腥耸扛嬖V記者，其次是券商自營和保險。

　　而這份研究報告與招股說明書最大的區(qū)別就是，投行自己提供了一個定價區(qū)間。按道理，這只是投行的一個建議，詢價機構(gòu)可以自由估值報價。

　　初步詢價結(jié)束后，中小板與創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行人與投行就可以確定最終定價，主板的則需要進行第二輪的累計投標(biāo)詢價。

　　表面上看，這樣的詢價機制公平合理，分工到位，但無奈實際操作中總是出現(xiàn)問題。

　　“首先是詢價的規(guī)定，報價從高不從低，這對詢價機構(gòu)來說就是個技術(shù)活了�！鄙鲜鐾缎腥耸勘硎尽Ｅe一個簡單的例子，假如定價區(qū)間在9-10元間，報 11元的一定能中簽，報8元的肯定不能中，報9.5的或許能中，這個規(guī)定導(dǎo)致了詢價機構(gòu)只能把價格向上報或者報在投行的定價區(qū)間內(nèi)。

　　“確實是這樣。有時候我們自己估了一個價值區(qū)間，后來發(fā)現(xiàn)低于投行的定價區(qū)間，就調(diào)整了估值，讓其剛好落在區(qū)間內(nèi)�！币晃粎⒓舆^詢價的券商人士表示。

　　他說：“其實詢價機構(gòu)報價的模型一直都是PE法，在這個方法下面需要測算的數(shù)據(jù)就兩個EPS(每股收益)和PE(市盈率)，兩者的乘積就是發(fā)行價。 EPS是按照擬上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)估算得出；PE就是對同行業(yè)的平均市盈率作為依據(jù)，定一個合理的區(qū)間�！�

　　于是，宣揚公平的定價制度最終演變成一方綁架另一方。據(jù)理財周報統(tǒng)計，在2010年實現(xiàn)上市的130只股票中，有53只股票都在風(fēng)險提示公告中披露，最終發(fā)行價高于投行所給的定價區(qū)間上限；其余發(fā)行價都在投行給予的區(qū)間內(nèi)；無一家提示發(fā)行價在下限以下。

　　折射行業(yè)潛規(guī)則

　　“這些都是普遍現(xiàn)象了。”一位熟悉詢價報告的券商分析師表示，“自己所在證券公司難道就沒有項目嗎？估那么低以后自己公司的項目怎么推介？因此編寫詢價報告的時候，PE的給定一般都是行業(yè)平均值再往偏高的地方預(yù)測。而海普瑞是個例外，券商詢價報告上的估值普遍比發(fā)行價低，我們都認(rèn)為它是中小板的中石油(601857.SH)�！�

　　出現(xiàn)這個現(xiàn)象是因為在券商中，編寫詢價報告和最終報價的不是一個部門，直接參與報價申購的一般是券商自營部門，而海普瑞也是53個披露發(fā)行價超投行定價區(qū)間的上市公司之一。

　　盡管網(wǎng)下申購的籌碼在三個月后才能解禁，但大部分機構(gòu)為了搶籌碼，都希望自己能中簽�！按_定發(fā)行價里面還有個正態(tài)分布的因素�！鄙鲜鐾缎腥耸空f，也就是多個詢價對象的報價，以數(shù)量最多的價位為最終價格。

　　于是各機構(gòu)們開始互相揣摩各自的報價，寧愿報一個高一點的價格博中簽率，也不愿報個垃圾價浪費申購次數(shù)(深滬市規(guī)定有所不同)。

　　高定價區(qū)間也容易發(fā)生在大投行所承擔(dān)的項目中，上述分析師說：“包銷制下，也只有大投行敢高價發(fā)行了，不然高價承銷不出去，自己也沒錢買下來�！�

　　只不過上述潛規(guī)則遇上熊市就是悲劇一場——新股破發(fā)之時，就是機構(gòu)們被套之日�！笆袌龊玫臅r候高價發(fā)行也許股價還能沖一沖，但只要熊出沒，不管你是大盤股還是中小板的股票，該破就破�！鄙鲜鐾缎腥耸空f，在他看來，破發(fā)和創(chuàng)新高一樣，都是各方利益驅(qū)動的結(jié)果。

　　發(fā)行人小動作導(dǎo)致機構(gòu)誤判

　　“制度的確有漏洞�！眳⑴c過詢價的人士說，除了投行和詢價機構(gòu)，發(fā)行人自身的動作有時候也讓詢價機構(gòu)如臨深淵，他的體會來自于創(chuàng)業(yè)板二十八星宿的神州泰岳(300002.SZ)。

　　神州泰岳是一個蹊蹺的上市公司。去年10月29日，該公司發(fā)布了一則公告稱，三日前(2009年10月26日)公示的上市公告書中數(shù)據(jù)有誤，2009年三季度EPS從2.40變?yōu)?.14。

　　整個過程讓機構(gòu)狐疑頓起——定價依據(jù)之一的EPS與機構(gòu)預(yù)測普遍的數(shù)值前后相差巨大。公司的說辭“員工疏忽所致”也未能平息上述券商人士心中的疑云：“上市公告書中的最新財務(wù)數(shù)據(jù)沒有經(jīng)過審計就發(fā)布了，這樣的行為嚴(yán)重影響了我們對基本面的判斷，雖然已經(jīng)過了定價期，但不利于機構(gòu)日后編寫詢價總結(jié)。試想一個公司三季度經(jīng)營情況怎么可能與中報相差這么大？難道我們當(dāng)初的詢價預(yù)測都是錯的？”

　　機構(gòu)是按照2009年中報(定價時三季度數(shù)據(jù)并沒有出來)以及該公司前三年年報EPS數(shù)據(jù)進行詢價的，預(yù)測其2009年EPS合理區(qū)間在2元左右。結(jié)果其原先公布的數(shù)據(jù)顯示三季度EPS就達到2.4，如此一來該股2009年EPS豈非全部被機構(gòu)低估？而實際上該股由于高價發(fā)行，已經(jīng)超募了12億元。