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　　□中證證券研究中心 張?zhí)┬?

　　四大分歧有待市場(chǎng)檢驗(yàn)

　　在有可能進(jìn)行嚴(yán)調(diào)控的預(yù)期下，地產(chǎn)股明年的機(jī)會(huì)有多大？一線城市與二三線城市哪個(gè)表現(xiàn)將更為穩(wěn)�。坎顒e的信貸政策與政府的財(cái)政調(diào)控對(duì)樓市泡沫有多大的效應(yīng)？樓市供應(yīng)量是否能減緩地價(jià)房?jī)r(jià)上漲？這四個(gè)問(wèn)題成為市場(chǎng)最為關(guān)心同時(shí)也是最有分歧的問(wèn)題。

　　是否還有機(jī)會(huì)？

　　交銀國(guó)際和招商證券認(rèn)為，雖然2010年房地產(chǎn)投資仍將保持較高的增速，但住宅市場(chǎng)難有驚喜，行業(yè)基本面房?jī)r(jià)看平、成交量減少、重點(diǎn)城市地價(jià)繼續(xù)上漲；估值略微偏高。除了要面對(duì)貨幣政策收緊和針對(duì)行業(yè)措施出臺(tái)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)外，開(kāi)發(fā)商亦因需要完成攀升的銷(xiāo)售目標(biāo)，而相互間要作出激烈競(jìng)爭(zhēng)，2010年地產(chǎn)股可能機(jī)會(huì)不大。而以中信證券和廣發(fā)證券為代表的券商認(rèn)為，2010年，開(kāi)發(fā)成本逐漸回歸理性，行業(yè)盈利空間改善。加速供地將使2010年地價(jià)不致瘋狂，而開(kāi)發(fā)成本穩(wěn)定有利于緩解行業(yè)毛利率下降的壓力。市場(chǎng)集中度繼續(xù)提升。行業(yè)的上半年機(jī)會(huì)優(yōu)于下半年。

　　一線VS二三線？

　　從區(qū)域市場(chǎng)看，2009年的中國(guó)樓市經(jīng)歷了大城市先復(fù)蘇——再帶動(dòng)二三線城市上漲——大城市泡沫出現(xiàn)——二三線城市強(qiáng)勁上漲的路徑。對(duì)于目前泡沫化不輕的中國(guó)樓市，如果2010年還有較大的機(jī)會(huì)將會(huì)偏愛(ài)于條件成熟、競(jìng)爭(zhēng)激烈的一線城市還是方興未艾的二三線城市？目前券商爭(zhēng)執(zhí)也很大。中金公司認(rèn)為，未來(lái)市場(chǎng)將面臨著各種調(diào)整，只有專(zhuān)注于一線城市的大牌開(kāi)發(fā)商才能更好地抵御負(fù)面因素帶來(lái)的影響，龍頭公司將依靠其資金實(shí)力、品牌優(yōu)勢(shì)在房地產(chǎn)調(diào)控中占優(yōu)，而行業(yè)調(diào)控政策頻出將加大中小公司業(yè)績(jī)波動(dòng)性及重組類(lèi)地產(chǎn)資產(chǎn)注入的不確定性，使其難以有較好表現(xiàn)。

　　不過(guò)大多數(shù)券商還是鐘情于二三線中小開(kāi)發(fā)商的發(fā)展。國(guó)泰君安認(rèn)為，第一，從房?jī)r(jià)來(lái)看，2009年，一線城市房?jī)r(jià)同比上漲40%，二線同比上漲15%，未來(lái)還有一定的空間。第二，二三線城市需求結(jié)構(gòu)總體表現(xiàn)良好，主要是剛性和改善性需求，投資性需求有限，因而未來(lái)受打壓的力度不大。第三，二三線城市的地產(chǎn)商有儲(chǔ)備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，拿地時(shí)間早，地價(jià)成本低；區(qū)域或全國(guó)布局，相比龍頭公司而言成長(zhǎng)性和利潤(rùn)的確定性更強(qiáng)。

　　貨幣與財(cái)稅哪個(gè)更猛？

　　二手房營(yíng)業(yè)稅的調(diào)整拉開(kāi)了財(cái)稅手段遏制房?jī)r(jià)飆升的序幕，2010年還會(huì)有哪些措施針對(duì)高房?jī)r(jià)，拭目以待。不過(guò)對(duì)于財(cái)稅調(diào)控和貨幣調(diào)控目前也有不同的看法，有券商認(rèn)為，二手房營(yíng)業(yè)稅的調(diào)整標(biāo)志著樓市的轉(zhuǎn)折，2010年房?jī)r(jià)繼續(xù)向上的動(dòng)力不足，而有的認(rèn)為，目前的財(cái)稅調(diào)控影響有限，差別的信貸和利率調(diào)控才會(huì)對(duì)樓市起到釜底抽薪的效果。

　　光大證券認(rèn)為，已出臺(tái)的營(yíng)業(yè)稅調(diào)整拉開(kāi)了未來(lái)財(cái)稅調(diào)控的序幕，未來(lái)地產(chǎn)市場(chǎng)的需求和供給會(huì)反向變動(dòng)，將使得目前失衡的供求關(guān)系逐步扭轉(zhuǎn)，由于投資性需求萎縮、自住性需求開(kāi)始觀望，預(yù)計(jì)2010年一季度的成交量可能會(huì)回落到一個(gè)較低的位置上。在這個(gè)過(guò)程中，房?jī)r(jià)將經(jīng)歷漲幅收窄、或從高位回落的走勢(shì)。

　　而中信證券認(rèn)為，在貨幣政策尚未收緊之前，地產(chǎn)股的表現(xiàn)不應(yīng)只看短期調(diào)控。決定短期房?jī)r(jià)的并非市場(chǎng)供求，更不是開(kāi)發(fā)成本，而是企業(yè)的資金寬裕程度和開(kāi)發(fā)企業(yè)對(duì)未來(lái)景氣程度的預(yù)期。在目前企業(yè)資金充裕，新開(kāi)工面積驟然回升的背景下，地產(chǎn)行業(yè)依然景氣向上。

　　地價(jià)與供應(yīng)量是否將變化？

　　2009年又是一個(gè)地王頻出的時(shí)代，255億元拍賣(mài)的廣州亞運(yùn)城項(xiàng)目成為全年的總價(jià)地王，地價(jià)的快速飆升推動(dòng)了房?jī)r(jià)的上漲，這一點(diǎn)在業(yè)內(nèi)已達(dá)成共識(shí)，政府推出的2010年加大住房保障和推出力度是否能緩解陽(yáng)剛直上的地價(jià)還需看實(shí)際操作。

　　中信證券認(rèn)為，2010年，刺激需求的政策將緩慢退出，但不會(huì)以顛覆行業(yè)景氣為代價(jià)。2008年以來(lái)限制住房供應(yīng)的政策將有方向性改變。擴(kuò)大供應(yīng)有利于增加地方財(cái)政收入、拉動(dòng)投資及平穩(wěn)房?jī)r(jià)。2010年，預(yù)期各地方政府開(kāi)始加速供應(yīng)土地，地價(jià)飆升的態(tài)勢(shì)將有所緩解。

　　不過(guò)對(duì)于已經(jīng)高企的房?jī)r(jià)而言，未來(lái)地價(jià)即使走穩(wěn)是否也會(huì)隨之企穩(wěn)，還有很多的不確定性。從歷年看，政府加大供應(yīng)的行為不會(huì)是一個(gè)常態(tài)持續(xù)的過(guò)程，2010年隨著新開(kāi)工面積的擴(kuò)大，政府的供應(yīng)行為可能在某些時(shí)段會(huì)提速，從而緩解日益緊張的供需矛盾。

　　房?jī)r(jià)有望保持穩(wěn)定

　　在經(jīng)歷了2009年資金和政策的推動(dòng)后，2010年中國(guó)樓市是否還將蓬勃向上？2009年12月以來(lái)政府密集出臺(tái)的有關(guān)調(diào)控措施使市場(chǎng)在升溫的泡沫中重新尋找理性。在宏觀經(jīng)濟(jì)向好基礎(chǔ)仍需夯實(shí)的背景下，地產(chǎn)投資仍將是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主力，對(duì)于積累的泡沫，政府還將出臺(tái)調(diào)控措施予以規(guī)范，但調(diào)控不意味著打壓，在資金狀況充裕不改的2010年，地產(chǎn)公司的業(yè)績(jī)?nèi)詫⒊掷m(xù)向好。

　　2009年12月以來(lái)出臺(tái)的調(diào)控措施無(wú)一例外地都是針對(duì)過(guò)度投機(jī)行為，投機(jī)導(dǎo)致了房?jī)r(jià)的飆升，根據(jù)測(cè)算，2009年全國(guó)商品房均價(jià)漲幅超過(guò)15%，一線城市的平均漲幅超過(guò)50%，高房?jī)r(jià)下的樓市火爆是否還能持續(xù)？券商普遍的觀點(diǎn)是，09年“量?jī)r(jià)齊升”的情況無(wú)法長(zhǎng)期持續(xù)下去。即便不取消優(yōu)惠政策，部分未來(lái)需求已在2009年提前釋放；在政府加大供給、新開(kāi)工面積迅速回升的作用下，供應(yīng)短缺的情況將迅速得到緩解。2010年開(kāi)發(fā)商的定價(jià)權(quán)將有可能被大幅被削弱，為吸引更多的消費(fèi)者，開(kāi)發(fā)商可能采取靈活定價(jià)的策略，因而房?jī)r(jià)有望保持穩(wěn)定。

　　對(duì)于2010年的交易情況，未來(lái)出臺(tái)的新政策將側(cè)重增加土地及有效供應(yīng)，并為投資需求降溫。從短期看，由于信心的恢復(fù)和供地速度的加快，商品房供應(yīng)量仍將增加，同時(shí)，通脹預(yù)期也將催生地產(chǎn)需求，在CPI尚未出現(xiàn)高點(diǎn)前，商品房銷(xiāo)售增速不會(huì)放緩，預(yù)計(jì)，2010年銷(xiāo)售面積同比增長(zhǎng)會(huì)超過(guò)15%，房?jī)r(jià)漲幅會(huì)在5%以內(nèi)。

　　在有關(guān)政策的調(diào)控下,2010年房地產(chǎn)市場(chǎng)能否健康快速發(fā)展?在貨幣政策不動(dòng)的背景下,行業(yè)資金來(lái)源依然充分,銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售價(jià)格依然向好,政府的調(diào)控政策不會(huì)一刀切,二三線城市泡沫不大。

　　- 機(jī)構(gòu)視點(diǎn)

　　莫尼塔：

　　全國(guó)樓市的整體交易量在明年一季度可能進(jìn)一步環(huán)比上行，我們將地產(chǎn)行業(yè)在明年一季度的評(píng)級(jí)由當(dāng)前的“中性”上調(diào)為“看好”。在相對(duì)中性的情景假設(shè)下，明年地產(chǎn)板塊指數(shù)的高點(diǎn)漲幅可能達(dá)到32%，略微低于我們?cè)贏股策略報(bào)告中對(duì)滬深300指數(shù)高點(diǎn)36%漲幅的預(yù)期，但指數(shù)中樞20%的預(yù)期漲幅則明顯高于全市場(chǎng)，就2010年上半年而言，地產(chǎn)板塊對(duì)投資者依然具有明顯的吸引力。

　　中信證券：

　　2010年刺激需求的政策緩慢退出，不會(huì)以顛覆行業(yè)景氣為代價(jià)。按揭利率下限不會(huì)提高，但執(zhí)行會(huì)逐漸嚴(yán)厲，住房交易營(yíng)業(yè)稅的優(yōu)惠也會(huì)在年底取消。但刺激政策退出不會(huì)顛覆行業(yè)景氣，一季度流動(dòng)性會(huì)適當(dāng)恢復(fù)。價(jià)格和銷(xiāo)量穩(wěn)中有增。資金壓力幾乎不存在，使得房?jī)r(jià)短期內(nèi)難出現(xiàn)下降；刺激需求政策退出緩慢，銷(xiāo)售速度正常，供應(yīng)適當(dāng)增加，二手房銷(xiāo)售火熱和開(kāi)發(fā)企業(yè)理性漲價(jià)，都確保了銷(xiāo)售量在長(zhǎng)期維持高位。

　　高華證券：

　　中國(guó)主要城市的供需均衡狀況(目前庫(kù)存月數(shù)為9個(gè)月)將在2010年基本保持完好：經(jīng)濟(jì)前景的改善將為2010年居民收入的加速增長(zhǎng)提供支撐，這應(yīng)會(huì)帶動(dòng)承受比率恢復(fù)至較當(dāng)前更為健康的水平；雖然預(yù)計(jì)供應(yīng)將會(huì)增加、交易量將會(huì)較2009年的歷史高點(diǎn)略有回落，但估計(jì)庫(kù)存月數(shù)不太可能會(huì)顯著高于12個(gè)月。

　　此外，預(yù)計(jì)2010年開(kāi)發(fā)商的財(cái)務(wù)狀況將會(huì)明顯好于2008年，這也意味著在銷(xiāo)售旺季期間即便供應(yīng)大幅上升，開(kāi)發(fā)商也不太可能降價(jià)以提高銷(xiāo)量。